Mikel Echavarren (Colliers): “Necesitamos como el comer que se estabilice financieramente el mercado”

Mikel Echavarren dirige Colliers España desde 2018, por lo que ha experimentado en primera fila el renacer del mercado inmobiliario en los últimos años, hasta que la subida de tipos iniciada por el Banco Central Europeo (BCE) el pasado verano empezó a truncar la buena marcha en el mercado de inversión. Echavarren advierte que “necesitamos como el comer que se estabilice financieramente el mercado”, y en este sentido, apunta hacia mediados de 2024 como el punto de inflexión hacia el retorno masivo del capital en el inmobiliario español.

Mientras, el directivo señala el buen momento del hotelero, en el que no percibe burbuja de precios, y apunta a una reconversión de las oficinas menos atractivas a residencial. Precisamente es en el living donde ve más dificultades de estabilizar oferta y demanda a corto y medio plazo y califica la Ley de la Vivienda como “una bomba sucia en el sector inmobiliario residencial”. Por último, Echavarren señala que la inversión logística está virando hacia la captación de suelo y en comercial, destaca el buen momento tanto de parques de medianas como centros comerciales.

Pregunta: ¿El sector aún está en wait and see o se encuentra en retroceso?

Respuesta: No se ven señales de retroceso. En el mercado global ha caído la inversión cerca de un 75% en todo el mundo. En España sólo ha caído un 50% durante el primer semestre, por lo que somos relativamente afortunados. Considerando nuestros modelos de correlación y de predicción, pensamos que lo peor del mercado en España debería ocurrir hacia finales de este año. Sin tener en cuenta la posibilidad de que se crucen operaciones, en términos de valor lo peor debería ocurrir durante el último trimestre, y empezar a recuperarse probablemente en el segundo semestre de 2024. En términos generales, el valor de los activos a 1 de enero de 2022 no se recuperará hasta finales del año 2026.

P.: ¿Será el hotelero el segmento que capte más inversión en 2023?

R.: Sí, sin duda. Ya fue el segmento más relevante en 2021 y 2022, si quitamos la operación de Merlin vendiendo las sucursales bancarias (cartera Tree recomprada por Bbva) . Esto ocurre por distintas razones. Primero, porque los fondos institucionales están absolutamente convencidos de la potencia del sector vacacional español: no olvidemos que somos el segundo destino turístico del mundo. Pero adicionalmente, es un sector donde encaja muy bien la inversión de valor añadido; es decir, activos muy bien ubicados que requieran de una mejor gestión y de inversión en su rehabilitación. Todo eso hace que este sector sea tan dinámico, y que haya superado los tres mil millones de euros de inversión en los últimos dos años. Sin ir más lejos, este año probablemente nos quedaremos cerca de estos niveles.

P: ¿Hay burbuja de precios en el hotelero?

R: No lo creemos. Una burbuja sería que se estuviese comprando a niveles de rentabilidad muy por debajo de mercado. Es decir, hoy en día encaja bien en la estrategia de inversión. En primer lugar, porque frente a una gran creación de valor en el reposicionamiento de hoteles que necesitan capex y a una gestión de más alto nivel, el coste financiero no es muy relevante. Una inversión en un hotel puramente urbano que fuera exclusivamente por rentabilidad, es decir una yield del 5,5%, eso esta fuera de juego, porque ahí el mercado no se ha ajustado en términos de compradores/vendedores. Sin embargo, en el segmento de core plus o de value added, existe cierto margen para admitir costes financieros mayores, porque el valor añadido que se pretende crear es mucho más grande. Estamos hablando de tires, teniendo en cuenta la entrada capex, el reposicionamiento y la salida, de entre el 12 y el 14% apalancadas. De este modo, no creemos que sea una burbuja. Hay un fenómeno también muy interesante: Mallorca y Baleares se han considerado ya por todo el mercado como un destino lógico del turismo de lujo que compite con la costa Azul o con la zona norte de Italia, y también es un área donde está entrando mucho dinero, una estrategia que no ponemos en cuestión y que vemos muy razonable. En definitiva, el mercado sigue muy fuerte, y es de los pocos que siguen con una pujanza muy elevada y sin burbuja.

P.: ¿Qué inversores se están moviendo más desde el cambio de política macroeconómica?

R.: El dinero de la inversión no tiene alma y no tiene bandera. Es decir, te puedes encontrar dinero de inversores asiáticos que se están gestionando a través de fondos que aparentemente son anglosajones. ¿Qué es lo que ha ocurrido durante el último año y medio? Cuando tú tienes levantado capital para invertir en un determinado sector, ese dinero no es polivalente, y no puedes decir que no inviertes en oficinas pero sí que vas a invertir en hoteles. En otras palabras, lo que tienes es dinero levantado para invertir en oficinas y no lo inviertes. ¿Quiénes están moviendo el mercado de forma diferente? Aquellos fondos que tenían una polivalencia, que podían invertir en diversos sectores. Imaginémoslo a partir de un concepto muy amplio: tengo posibilidad de invertir en living. De esta manera, no invierto en build to rent porque no me salen los números, pero sí que puedo invertir en otros conceptos que incluso pueden abarcar el hotelero si dentro del living lo he puesto cuando he levantado el capital. En definitiva, los inversores que se están moviendo son aquellos que tienen una mayor flexibilidad para abordar diferentes subsectores.

P.: ¿Hasta dónde puede llegar la bifurcación entre oficinas prime y secundarias?

R.: La diferenciación ya es enorme. Por ejemplo, lo que está fuera de la M-30 en Madrid es un mercado que está sufriendo y que va a sufrir cada vez más. Los ocupantes, que basan fundamentalmente sus decisiones a partir de los costes de ocupación y no tanto por la relevancia comercial que puedan tener sus oficinas, han entrado en una nueva tendencia muy acusada en Estados Unidos, que es la de combinar teletrabajo con actividad presencial. En muchas ocasiones, sobre todo en empresas tecnológicas, vemos que las oficinas están desiertas. Este es un cambio de paradigma en el mercado que ha venido para quedarse. Y este tipo de oficinas, aunque sean magníficas desde el punto de vista de la eficiencia o de los niveles de sostenibilidad, les toca pensar en reconvertirse para dar un uso alternativo a esos espacios. Sin embargo, dentro de la M-30, en los ejes más relevantes de las zonas prime, el ocupante busca otro factor: un factor más comercial, de cercanía con los clientes, de comodidad para los empleados… y no es un mercado tan grande. Lo que sí se ha ido sustituyendo durante los últimos quince años es que ocupantes que eran empresas del Ibex-35 ahora son empresas casi de servicios, un grupo en el que también incluyo a Colliers: empresas de servicios, consultores, auditoras, empresas de abogacía, fondos de inversión, gestores, patrimoniales… En definitiva, es un mercado diferente donde la necesidad de trabajar conjuntamente en equipo hace que el teletrabajo goce de un porcentaje muy pequeño. No soy de los que opinen que la tendencia de los Estados Unidos sólo sea aplicable a Estados Unidos. Creo que sí que hay una tendencia clara a la utilización escasa de oficinas por parte de grandes corporaciones tecnológicas, que provocará o debería provocar una reconversión de esos edificios hacia el sector residencial, hacia temas educativos, o incluso hacia el sector salud. Es una tendencia que ha venido para quedarse y ampliarse.

P.: ¿Y cómo se puede revertir?

R.: En Madrid tenemos una esperanza: en la aprobación prometida del cambio de ordenanzas municipales, la reconversión de oficinas hacia el residencial muchas veces no es posible desde el punto de vista técnico. Por ejemplo, espacios de mucha profundidad, o sitios en los que no puedas abrir ventanas. Sin embargo, dentro de lo que es el uso terciario, sí que pueden tener una salida como pisos turísticos. Hay que echarle imaginación. Algunos de estos activos no se podrán reconvertir nunca y tendrán que seguir peleando en las ligas menores de oficinas a base de tener ventajas de rentas muy bajas. No es un drama. Responde también a un cambio de mentalidad de lo que es una empresa. Las empresas que tienen estos problemas de desocupación de sus oficinas creo que también tienen un problema de mantenimiento de lo que es el alma o el espíritu de la empresa, cuando los trabajadores no quieren ir a trabajar a espacios físicos. La utilización o no utilización de las oficinas es casi la punta del iceberg de un problema más grave, y es que esas empresas han perdido la cohesión interna de sus propios equipos. Pero eso lo veremos más acusado en un futuro próximo, y efectivamente habrá que echarle imaginación para poder reconvertir todos esos activos.

“Los inversores que se están moviendo son aquellos que tienen una mayor flexibilidad para abordar diferentes subsectores”

P.: ¿Qué futuro ve a la Ley de la Vivienda?

R.: Yo espero no verle ningún futuro. La Ley de la Vivienda es una bomba sucia en el sector inmobiliario residencial, y una bomba sucia de estas que tienen una cierta radioactividad; es decir, que tiene una intención clara por captar votos de gente mal informada, pero que provoca o provocaría como mínimo tres derivadas relevantes. Una primera derivada moral, en la que el Estado no protege a los propietarios sino a la ocupación, a la ilegalidad. La segunda derivada es un tema procedimental; es decir, protege supuestamente a colectivos vulnerables, pero dentro de la ocupación: cuando vas a iniciar un desahucio, tienes como propietario que requerir a quien te está ocupando la vivienda a una especie de prueba para demostrar que está actuando por necesidad y no por vicio. Y un tercer elemento muy relevante y que no se ha comentado en el mercado, y es que, de aplicarse la Ley de la Vivienda, muy probablemente afectaría al rating crediticio del sector hipotecario. Es decir, la posibilidad de acceder a la garantía por parte de un banco empeora y, por lo tanto, en titulizaciones, el coste de la financiación hipotecaria se encarecería en cualquier tipo de vivienda, no sólo de alquiler.

P.: ¿La tensión oferta-demanda en el mercado residencial tiene vises de solucionarse a cuatro años vista?

R.: A dos, tres, cuatro años vista no se soluciona nada en el sector residencial. En vivienda en alquiler, es cierto que una mayor confianza, una mayor seguridad hacia los propietarios de que no se les va a invadir desde el punto de vista de sus derechos y de la seguridad jurídica a largo plazo, permitiría que volvieran otra vez al sector de vivienda en alquiler los que actualmente están vendiendo las viviendas, espantados con estas regulaciones. España necesita cientos de miles de viviendas a largo plazo, y eso significa tener suelo barato, significa pasar esta crisis. Si antes hablábamos de que la Ley de la Vivienda es una bomba sucia y no es una bomba nuclear, es porque la bomba realmente nuclear es la situación del mercado financiero. Es decir, hoy no se puede financiar la construcción de viviendas en alquiler porque no salen los números, y con carácter general se han aumentado cien puntos básicos las yields de este sector. Por lo tanto, en dos o tres años yo creo que sí se puede cambiar lo que es la percepción de la seguridad jurídica, del interés de invertir en este sector sobre todo por particulares. Pero muy probablemente tardemos más de un año en tener un mercado más estabilizado, en el que vuelva la inversión institucional a invertir. Mientras tanto, hay posibilidades de sortear esta crisis a través de colaboración público-privada, y de derechos de superficie. Pero necesitamos como el comer que se estabilice financieramente el mercado, y que se de seguridad jurídica a largo plazo a los propietarios.

P.: En logística, la inversión ha caído en picado por las rentabilidades ajustadas. ¿Puede provocar esto una falta de oferta a corto y medio plazo?

R.: Digamos que el sector logístico sufre, como en todos los sectores en los que se comprimieron mucho las yields. Si con carácter general sube cien puntos básicos en todos los sectores como mínimo, el logístico, que llegó a estar por encima del 4%, si te sube por encima del cinco es que un activo con rentabilidad vale un 20% menos. Es cierto que es un sector donde se ha roto el techo de cristal de las rentas, y donde antes lo lógico era que la media era que estuvieras en niveles de cuatro o cinco euros. Ahora, en ubicaciones muy demandas, por ejemplo, el caso de Barcelona se ha roto e incluso se han subido las rentas a niveles parecidos a las oficinas. ¿El sector cómo ha reaccionado? Yo diferenciaría aquello que ya está ocupado pero que tiene que ajustar precios al vendedor, de aquello que está vacío y sufre y va a sufrir mucho porque el mercado no apuesta por esas inseguridades. Sin embargo, el mercado se está volcando en la inversión en el suelo, es decir, retomando toda la creación de valor desde el comienzo. En procesos de venta que estamos llevando, podemos decir que hay overbooking de los tradicionales inversores que vuelven a enfocar el suelo como una oportunidad de poder mantener sus rentabilidades en lugar de centrarse fundamentalmente en activos que ya están terminados.

“La Ley de la Vivienda es una bomba sucia en el sector inmobiliario residencial, y una bomba sucia de estas que tienen una cierta radioactividad”

P.: Los parques de medianas son el activo estrella en retail. ¿Le ve recorrido al producto?

R.: Los parques comerciales incorporan respecto a los centros comerciales una serie de características que los hacen diferentes. La primera es que son polivalentes; es decir, en el caso de que no funcione un cajón, o de que dentro de un parque alguna serie de cajones comerciales sean reconvertibles a logística o a logística cercana. Además, dentro de esa polivalencia, un centro comercial no lo deberías poder vender por partes, porque destrozarías la gestión del conjunto y eso es un desastre en cuanto a la liquidez y al valor de esos activos. Sin embargo, en un parque de medianas no es inusual que vendas un Decathlon a inversores privados. Por lo tanto, tienes una mayor capacidad de liquidez y un menor riesgo. Por otro lado, nos estamos llevando la sorpresa de que la inversión en centros se reactiva: se está reactivando en muchos casos con una perspectiva de reposicionamiento o casi distress, y se están comprando centros entre el ocho y el 12% de rentabilidades. Esto no significa que nos hayamos vuelto locos, sino que son centros que están sufriendo y que tienen unas zonas desocupadas. Lo interesante es que se reactiva el interés de inversores institucionales, que se sienten con capacidades de levantar centros que están tambaleándose y reposicionarlos a base de experiencia y de gestión.

P.: Activos educativos, data centers, branded residences. ¿Cuál es el alternativo que puede generar más interés en los próximos años en España?

R.: Hay un ángulo diferente. Casi todas las consultoras, cuando publican sus informaciones sobre el mercado, lo que hacen es recopilar lo que ha pasado en el último trimestre, y apuntan algunas tendencias. Nosotros también sacamos un informe que mira hacia adelante: en febrero del año pasado, uno de nuestros empleados que tenemos al frente del área de business inteligence, desarrolló un modelo de correlación entre la inflación, entre la rentabilidad de los bonos españoles a largo plazo, y entre las yields de oficinas y de logístico. Hizo una previsión de mercado y nos quedamos espantados. Un año después, todo lo que decía que iba a ocurrir ha ocurrido. Ahora estamos haciendo de nuevo el mismo ejercicio con los datos nuevos, y eso es lo que nos lleva a pensar que hasta el año 2026, en términos nominales, no se van a recuperar los precios. Otras informaciones que nos da son cuál sería el mejor momento para invertir, si tiene sentido invertir a finales de año pagando un sobreprecio y qué tipo de rentabilidades sacarías, cómo te afectaría eso a los múltiplos… En resumen, podemos hablar y mojarnos sobre qué pensamos que va a ocurrir en los próximos tres años.